本文系基于公開(kāi)資料撰寫(xiě)，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。

中國(guó)地產(chǎn)行業(yè)，仍是當(dāng)前市場(chǎng)內(nèi)外的輿論焦點(diǎn)之一。

(資料圖片僅供參考)

在官方表述中，罕見(jiàn)的轉(zhuǎn)折正在發(fā)生。地產(chǎn)銷售額的連續(xù)多年下滑，以及融資渠道的種種阻力，都讓曾經(jīng)的高杠桿選手付出慘痛的代價(jià)。

按照上市規(guī)則，企業(yè)中期報(bào)告應(yīng)當(dāng)在每個(gè)會(huì)計(jì)年度中報(bào)披露時(shí)間的上半年結(jié)束之日起2個(gè)月內(nèi)發(fā)布，換言之，8月31日是最后的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。

然而截止8月21日，百余家港股房企中，僅有29家披露了中期業(yè)績(jī)，近百家A股房企中，也僅有6家發(fā)布了中報(bào)。

與此同時(shí)，八月構(gòu)成了地產(chǎn)債務(wù)逾期的高峰。

8月8日，市場(chǎng)消息稱，碧桂園未能支付應(yīng)于8月7日支付的兩筆美元債利息；8月14日，遠(yuǎn)洋集團(tuán)旗下將于2024年到期的美元債券未能在寬限期結(jié)束前支付利息，導(dǎo)致發(fā)生違約；此外，8月期間，綠地控股(600606)、榮盛發(fā)展(002146)等房企也存在債務(wù)逾期等情況發(fā)生。

但一些以穩(wěn)健著稱的地產(chǎn)商，如龍湖，萬(wàn)科，華潤(rùn)，越秀，不僅頂住壓力，甚至取得了逆勢(shì)增長(zhǎng)。

在市場(chǎng)多重挑戰(zhàn)的沖擊下，能保持業(yè)績(jī)平穩(wěn)的房企已經(jīng)非常難能可貴。

以龍湖為例，截至2023年6月底，凈負(fù)債率為57.2%，現(xiàn)金短債比為1.96，剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率61.9%，創(chuàng)近五年新低，并連續(xù)七年滿足“三道紅線”要求。財(cái)務(wù)的安全是龍湖能保持正向增長(zhǎng)的重要原因。

再比如越秀。上半年，越秀地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約為321億元，同比上升2.6%；股東應(yīng)占凈利潤(rùn)約為21.8億元，同比上升27.5%；核心凈利潤(rùn)約為21.5億元，同比上升0.8%；派息比率為核心凈利潤(rùn)的40%

同樣的寒冬，不同的境遇。

能夠穿越周期的地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，無(wú)不早早建造諾亞方舟，體現(xiàn)為三個(gè)方面：

首先，財(cái)務(wù)層面，這些地產(chǎn)商無(wú)不長(zhǎng)期穩(wěn)健謹(jǐn)慎，持續(xù)優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，提前償還債務(wù)；

其次，經(jīng)營(yíng)層面，這些地產(chǎn)商著力發(fā)展可持續(xù)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，將資源投入高能級(jí)城市；

最重要的，是堅(jiān)守善待初心，踐行社會(huì)責(zé)任，完成了高質(zhì)量發(fā)展的轉(zhuǎn)型。

憑借這三個(gè)原則，多年未雨綢繆，讓龍湖、萬(wàn)科、華潤(rùn)們?yōu)榇淼牡禺a(chǎn)商們，完成了上岸。岸上的風(fēng)景，透過(guò)最新的中報(bào)窗口，可見(jiàn)一斑。

01

上岸者的秘密一：財(cái)務(wù)層面的未雨綢繆

我們把時(shí)間拉回到現(xiàn)在。

自2022年以來(lái)，地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入深度調(diào)整期，2023年下半年則構(gòu)成了房企明顯的償債高峰。

據(jù)中指研究院統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2023年三季度房企信用債到期規(guī)模約1768億元，海外債到期規(guī)模約780億元，合計(jì)2548億元；四季度，房企信用債到期規(guī)模1122億元，海外債到期規(guī)模690億元，合計(jì)1812億元，下半年整體到期規(guī)模將達(dá)到4360億元。

海量的到期債務(wù)之下，如果沒(méi)有提前多年完成財(cái)務(wù)規(guī)劃，遭遇債務(wù)危機(jī)并不奇怪。

但仍然有一部分地產(chǎn)公司，保持良好的財(cái)務(wù)應(yīng)對(duì)能力，平穩(wěn)度過(guò)這個(gè)寒冬。

不妨以龍湖為例。

年內(nèi)對(duì)應(yīng)的到期債務(wù)僅剩1.19億，需要在11月償還；更有趣的是，2023下半年，龍湖還將逐步償還2024年才到期銀團(tuán)大概80億港幣。

與苦苦掙扎的同行相比，龍湖已經(jīng)開(kāi)始提前還債，這同時(shí)給了投資者和購(gòu)房者無(wú)窮的信心。

龍湖能夠應(yīng)對(duì)債務(wù)壓力游刃有余，這與龍湖三年前的戰(zhàn)略規(guī)劃是分不開(kāi)的：早在三年前，就提出降負(fù)債的管理策略，持續(xù)壓降有息負(fù)債規(guī)模，保持企業(yè)發(fā)展的“安全度”。

一系列數(shù)字清楚的說(shuō)明了問(wèn)題：

中報(bào)季，龍湖集團(tuán)的綜合借貸規(guī)模為2070.9億元，規(guī)模穩(wěn)中有降；在手現(xiàn)金為724.3億元，保持高位；

三道紅線指標(biāo)繼續(xù)穩(wěn)居綠檔，其中剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為61.9%，同比下降6個(gè)百分點(diǎn)，為近五年來(lái)最低；

外幣債務(wù)占比進(jìn)一步下降至21.6%，其中97%的外債已做掉期對(duì)沖，全面規(guī)避匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；

龍湖堅(jiān)持低成本的融資渠道，整體借貸成本保持在4.26%的低位，平均賬期進(jìn)一步拉長(zhǎng)至7.19年。

龍湖的行動(dòng)，得到了資本市場(chǎng)穩(wěn)定評(píng)級(jí)認(rèn)可。其中，惠譽(yù)、穆迪、標(biāo)普分別保持BBB穩(wěn)定、Baa3、BBB-穩(wěn)定的全投資級(jí)評(píng)級(jí)，中誠(chéng)信（AAA）、新世紀(jì)（AAA）展望均為穩(wěn)定。

一系列財(cái)務(wù)指標(biāo)均保持行業(yè)優(yōu)秀水平。

龍湖不是個(gè)例：

比如常青樹(shù)萬(wàn)科，提前未雨綢繆的情況更多：比如2008年拐點(diǎn)論后率先降價(jià)；比如2014年提出白銀時(shí)代為“萬(wàn)科去地產(chǎn)，戰(zhàn)略大轉(zhuǎn)型”統(tǒng)一共識(shí)；比如2018年提出“活下去”后提前收縮。

如今其他房企紛紛倒下，而萬(wàn)科2023年已基本企穩(wěn)。

再比如越秀地產(chǎn)，它在財(cái)報(bào)發(fā)布會(huì)中表示，明年有12%債務(wù)到期，涉及117億元人民幣，但現(xiàn)金短債比達(dá)到4.2倍，在手資金近500億元，財(cái)務(wù)狀況充裕和安全可見(jiàn)一斑。

不是所有龍頭企業(yè)，都能穿越周期。沒(méi)有人是大而不能倒的，只有提前預(yù)測(cè)風(fēng)雨，才能夠打造財(cái)務(wù)穩(wěn)健的諾亞方舟。

02

上岸者的秘密二：經(jīng)營(yíng)開(kāi)發(fā)并舉

與全行業(yè)全軍覆沒(méi)的銷售端格局相比，部分穩(wěn)健地產(chǎn)公司的銷售和拿地策略導(dǎo)致的成果也令人眼前一亮。

仍以已經(jīng)發(fā)布財(cái)報(bào)的龍湖為例：

龍湖上半年實(shí)現(xiàn)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)合同銷售同比增長(zhǎng)15%，至985.2億元，銷售回款率超100%，維持行業(yè)高位。

截至2023年6月底，龍湖已售出但未結(jié)算的合同銷售額為2465億元，面積約1570萬(wàn)平方米，為未來(lái)利潤(rùn)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

除此之外，龍湖今年還在逆勢(shì)拿地，前7個(gè)月，在深圳、上海、廣州等一二線城市，拿下21塊土地，總建筑面積217.8萬(wàn)平方米；

銷售良好是現(xiàn)金流的堅(jiān)強(qiáng)保證，而專注于高能級(jí)城市的拿地更是為未來(lái)奠定了基礎(chǔ)。

但我們?nèi)匀灰⒁獾剑_(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)受到房產(chǎn)市場(chǎng)周期影響，信貸沖擊往往極大：在行業(yè)上行周期，土地成本，同行競(jìng)爭(zhēng)，和調(diào)控政策，往往會(huì)讓利潤(rùn)如一層薄紙；而下行周期，則會(huì)面對(duì)更多的信貸壓力，銷售下滑等問(wèn)題，同樣對(duì)現(xiàn)金流構(gòu)成劇烈影響。

而作為存量經(jīng)營(yíng)的持有物業(yè)和物業(yè)服務(wù)，則少受信貸周期影響，無(wú)論是商業(yè)投資、運(yùn)營(yíng)以及物業(yè)管理，大潮退去的時(shí)候，這些板塊成了穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)的活下來(lái)的業(yè)務(wù)板塊。

我們?nèi)匀豢梢砸札埡槔匆豢匆蚤_(kāi)發(fā)、運(yùn)營(yíng)、服務(wù)三大業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展的企業(yè)盈利能力堅(jiān)挺背后的原因。

2023年上半年，龍湖集團(tuán)由運(yùn)營(yíng)及服務(wù)業(yè)務(wù)組成的經(jīng)營(yíng)性收入實(shí)現(xiàn)122億元（不含稅），同比增長(zhǎng)10.4%，運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)板塊上半年不含稅租金收入為人民幣63.3億元。

這意味著，2023年上半年，龍湖運(yùn)營(yíng)與服務(wù)兩個(gè)組合起來(lái)利潤(rùn)已經(jīng)能夠占據(jù)集團(tuán)50%以上的利潤(rùn)占比，值得注意的是，上半年龍湖這兩個(gè)業(yè)務(wù)收入總和占比僅為20%:

這意味著，龍湖的經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)占比過(guò)半，利潤(rùn)結(jié)構(gòu)已經(jīng)完成了優(yōu)化。

龍湖在商業(yè)擴(kuò)張層面的腳步還沒(méi)有停止。

商業(yè)投資方面，龍湖上半年新增運(yùn)營(yíng)5座商場(chǎng)，而已經(jīng)在運(yùn)營(yíng)的商場(chǎng)受益于復(fù)蘇主題，同店?duì)I業(yè)額和同店日均客流相較去年同期均實(shí)現(xiàn)超20%的增幅，租金收入同比增長(zhǎng)8%至50.1億元。

龍湖的城市布局也日臻完美：截至2023年6月底，龍湖商業(yè)已進(jìn)入全國(guó)32座城市，累計(jì)開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)商場(chǎng)達(dá)81座，運(yùn)營(yíng)總建面為762萬(wàn)平方米，整體出租率95.4%，合作品牌超6500家，戰(zhàn)略合作品牌超400家。

龍湖智創(chuàng)生活成長(zhǎng)也受益于各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的持續(xù)增長(zhǎng)。2023年上半年，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入66.7億元（合并抵消前），在管面積達(dá)到3.5億平方米。

這些持有型資產(chǎn)，都在為龍湖提供源源不斷的現(xiàn)金流，持續(xù)降低經(jīng)營(yíng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

除龍湖之外，能夠成功穩(wěn)住大盤，穿越周期的地產(chǎn)公司，或多或少跟龍湖的商業(yè)模型有不少相似之處。

以華潤(rùn)為例，2022年，在對(duì)租戶減免25.2億租金之后，華潤(rùn)購(gòu)物中心、寫(xiě)字樓和酒店三業(yè)態(tài)營(yíng)業(yè)收入共人民幣193億元，如不考慮減租影響，同比增長(zhǎng)10.5%。

而萬(wàn)科的萬(wàn)物云更是拆分后完成港股上市：2022年，萬(wàn)科的經(jīng)營(yíng)服務(wù)業(yè)務(wù)保持了雙位數(shù)增長(zhǎng)，全口徑收入達(dá)512.6億元，同比增長(zhǎng)23.1%。

在投資者眼中，經(jīng)營(yíng)而非開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)的好壞，構(gòu)成了評(píng)價(jià)一家地產(chǎn)公司持續(xù)運(yùn)營(yíng)質(zhì)量的金線，而能夠在信貸市場(chǎng)保持良好形象的地產(chǎn)公司，無(wú)不在商業(yè)領(lǐng)域保持了良好的狀態(tài)。

03

上岸者的秘密三：聚焦高質(zhì)量發(fā)展

在中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供需關(guān)系發(fā)生重大變化的今天，一味唯規(guī)模論，唯營(yíng)收論的地產(chǎn)公司都已經(jīng)得到了應(yīng)有的教訓(xùn)；但少數(shù)捕捉到高質(zhì)量發(fā)展信號(hào)的地產(chǎn)公司，則完成了這一轉(zhuǎn)型。

在龍湖的半年報(bào)中，我們?nèi)匀辉谶M(jìn)一步看到高質(zhì)量發(fā)展的種種信號(hào)：

在開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)板塊，2023年下半年，龍湖將繼續(xù)重點(diǎn)布局一二線核心城市，結(jié)合市場(chǎng)情況靈活調(diào)整推盤節(jié)奏。

在項(xiàng)目投資維度，龍湖還會(huì)進(jìn)一步控制拿地成本、提高資金使用效率，精準(zhǔn)投資。

在運(yùn)營(yíng)層面，下半年我們還會(huì)看到，約6座商業(yè)項(xiàng)目將于2023年下半年在北京、上海、濟(jì)南等城市開(kāi)業(yè)。長(zhǎng)租公寓未來(lái)也將隨著市場(chǎng)的需求精準(zhǔn)布局，穩(wěn)步推進(jìn)，在推動(dòng)產(chǎn)品升級(jí)的基礎(chǔ)上繼續(xù)尋找增量。

在服務(wù)業(yè)務(wù)板塊，擁有超20年物業(yè)服務(wù)和商業(yè)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的龍湖智創(chuàng)生活，持續(xù)以瓏之名、尊享、樂(lè)享、惠享四大住宅產(chǎn)品體系，服務(wù)更多業(yè)主，并通過(guò)辦公、商業(yè)、城市服務(wù)產(chǎn)品體系持續(xù)拓寬業(yè)務(wù)圍欄。

與眾多正在處在躺平和保交付兩難境地的同行相比，龍湖和眾多已經(jīng)上岸的同行正在高質(zhì)量發(fā)展的航線上揚(yáng)帆遠(yuǎn)航，我們正在見(jiàn)證中國(guó)地產(chǎn)界完成高質(zhì)量發(fā)展的這一主線在本次中報(bào)季中徐徐展開(kāi)。

04

結(jié)語(yǔ)

財(cái)務(wù)未雨綢繆，運(yùn)營(yíng)和開(kāi)發(fā)并行的穩(wěn)健策略，強(qiáng)調(diào)高質(zhì)量發(fā)展的經(jīng)營(yíng)主線，在這場(chǎng)前所未有的寒冬中，不在少數(shù)的地產(chǎn)公司成功活了下來(lái)，成功上岸。

以龍湖，越秀，華潤(rùn)，萬(wàn)科等公司為代表，財(cái)務(wù)穩(wěn)健的多元化經(jīng)營(yíng)已經(jīng)展現(xiàn)了這套策略的價(jià)值，打破風(fēng)險(xiǎn)失控的循環(huán)，它們的中期報(bào)告，正在無(wú)聲的講述上岸的故事。

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