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文｜《中國企業家》記者 王欣

編輯｜米娜

頭圖攝影｜鄧攀

64歲的孫飄揚和52歲的恒瑞醫藥，一同站在時代變革的關鍵點上。

曾經，兩鬢未白的孫飄揚，被國內冠以“藥神”稱號，他一手將不知名的小藥廠做到中國醫藥界巨頭。早年間，恒瑞醫藥將競爭對手遙遙甩開，上市18年來，股價最高累計漲幅107倍，給投資者帶來了豐富的回報。

如今，作為昔日國內仿制藥的領頭羊，恒瑞醫藥一直未能擺脫對仿制藥業務的依賴。近年來，隨著創新藥研發熱潮的興起，以及國家醫保集采等不確定性因素的施壓，讓恒瑞醫藥的創新研發和商業化，面臨著諸多新的挑戰。

在此之前的2020年1月6日，孫飄揚就已宣布卸任恒瑞醫藥董事長一職，他將在恒瑞履職了17年總經理的周云曙，推到了臺前，自己退居幕后。

但僅僅一年半過后，伴隨著恒瑞醫藥的股價不斷下跌，2021年公司的營業收入、凈利潤均出現快速下滑，危急時刻，2021年7月，時年63歲的孫飄揚被迫再度出山，重掌大局。與此同時，周云曙也辭去了恒瑞董事長、總經理等職務。

截至12月21日，孫飄揚已經重掌恒瑞530天了，但恒瑞醫藥在資本市場上仍表現不佳。Wind數據顯示，孫回歸后，恒瑞的股價走勢仍一路下行，直至今年5月才開始觸底反彈。今年以來，恒瑞市值的下跌幅度達近27%。而截至發稿前，恒瑞醫藥的市值僅為2300億元左右，與2020年年底最高點時的6000億元市值，相差兩倍多。

即便近一年醫藥股行情普遍下跌，滬深300指數卻也跑贏了恒瑞醫藥。富途投研團隊向《中國企業家》表示，“港股醫療保健板塊的確從去年7月份就開始下跌，一直跌到今年10月份，而導致恒瑞醫藥股價大跌最大的原因一是集采政策，集采的品種和范圍持續擴大，集采價格下跌遠超市場預期，如胰島素平均降價48%；二是和公司出海戰略不及預期有關。

10月29日，恒瑞醫藥在發布2022年三季報后，緊接著公司又公布兩位高級管理人員袁開紅和孫旭根，分別減持股份31.12萬股和10萬股的公告。對此，恒瑞醫藥表示，“二級市場的股價受多種因素的影響，大中小股東都有權合法減持，公司尊重各位股東的權利。”

而就在12月，又一位名為張曉靜的高管宣布辭任恒瑞醫藥總經理一職，這是今年以來，第四位高管從恒瑞醫藥離開。愛徒們難接大任，老將能否力挽狂瀾。此刻，外界對恒瑞醫藥的期待，皆放在了64歲的孫飄揚身上——恒瑞醫藥更為復雜的轉型挑戰已無可避免地擺在了他的面前。

來源：視覺中國

恒瑞老將重新掌舵，開啟三大改革

這一次，孫飄揚想帶領恒瑞醫藥從保守轉向革新。

恒瑞醫藥2022年三季報顯示，前三季度恒瑞醫藥實現營業收入159.45億元，同比下滑21.06%，歸屬于上市公司股東的凈利潤31.73億元，同比下滑24.57%。

在業績增長乏力的同時，恒瑞仍加碼在創新藥上的投入。雖然，孫飄揚向來重視研發，但改革后研發投入的力度是越來越大。

2021年恒瑞醫藥累計研發投入62.03億元，同比增長24.34%，研發投入占銷售收入的比重達到23.95%；2022年中報顯示，恒瑞研發投入累計29.09億元，占銷售收入的比重進一步提升至28.44%；現在，恒瑞醫藥研發投入仍在持續增長，加上本期新增開發支出，前三季度研發費用超過45億元。

截至目前，恒瑞醫藥已有11個創新藥獲批上市，公司引進的1類新藥林普利塞也于近期獲批上市，這也是公司對外合作產品中第一個獲批上市的創新藥，另有60多個創新藥正在臨床開發，260多項臨床試驗在國內外開展。

從研發管線上來看，除傳統優勢的腫瘤領域，還前瞻性地廣泛布局自身免疫疾病、疼痛管理、心血管疾病、代謝性疾病等多個治療領域。公司還建立了一批具有自主知識產權、國際領先的新技術平臺，如分子膠、抗體藥物偶聯物（ADC）、基因治療、mRNA等等。

第二大改革體現在公司人員結構的優化上。

為了應對集采壓力，2021年恒瑞醫藥推進銷售改革，通過撤銷區域層級架構、減少低績效省區及辦事處，精簡銷售人員，由年初的17138人優化至13208人，在一年間裁撤近4000人，進一步降低了銷售運營成本。除此以外，恒瑞醫藥的生產人員、財務人員和行政人員的人數都有不同程度的減少。

在對其他崗位進行精簡優化的同時，恒瑞醫藥還在擴大自己的研發團隊。

財報數據顯示，截至2021年底，恒瑞醫藥的研發人員數量達到5478人，較2020年底增加了750余人，研發人員數量占公司總人數的比例也從2020年底的16.33%提高至22.4%。

除此之外，公司的核心管理層也在不斷更迭。

僅2022年這一年，恒瑞醫藥公布了四位高管離任的公告。經過數次調整后，目前，公司研發由副總經理、全球研發總裁張連山坐鎮，上海恒瑞研發中心由公司副總經理賀峰博士負責，副總經理王泉人博士全面負責公司臨床研發管理工作，出生于1986年的他也是恒瑞目前最年輕的高管。

張連山。來源：視覺中國

第三大改革是開啟“買買買”模式。

今年6月，恒瑞醫藥宣布，擬與其控股子公司盛迪投資以及控股股東恒瑞醫藥集團共同設立“上海盛迪生物醫藥基金”，總規模為20億元。公告顯示，該基金將圍繞醫藥健康產業開展股權投資，重點關注生物醫藥領域的創新研發，打造培育生物醫藥產業生態圈和國內領先的生物醫藥創新投資平臺。

這并非恒瑞醫藥首次涉足私募圈，早前，恒瑞醫藥還曾作為LP參與過連云港醫藥人才創投基金、蘇州工業園區薄荷創投基金的項目。不過從恒瑞醫藥投資金額和出資比例來看，比重并不高。

投中網援引一位專注醫藥領域的PE機構負責人觀點：“恒瑞本身資本化運作能力一般，沒有發起過大規模的收并購，因此導致管線轉換整體偏慢。”

所以，財務模型一向極其保守的恒瑞醫藥，從這次“20億元”的出資規模上可以看出，恒瑞醫藥不再是過去“保守派”的出手風格。

孫飄揚回歸的一年多，市場已經看到了這種調整。這體現在恒瑞醫藥的“長期股權投資”科目中，會發現從2019年的6000萬元上升至2021年的1.93億元，截至2022年第三季度，恒瑞的長期股權投資已達到近5億元，相較上一年增長近4倍。

押注出海，轉型非一日之功

12月6日晚，國家醫保局宣布新一輪國家醫保談判將延期。

從外部環境來看，藥品集采、醫保談判等政策力度不減。而此時的恒瑞醫藥，正處于轉型的關鍵時期。

據恒瑞醫藥官網及2022年中報，目前公司仿制藥共有品種120個，公司共有35個品種的仿制藥納入國家集采，其中中選22個品種，中選價平均降幅達74.5%。

2021年9月開始陸續執行的第五批集采涉及的8個藥品，2022年上半年恒瑞醫藥銷售收入僅2.5億元，較去年同期減少17.6億元，同比下滑88%，集采仿制藥收入斷崖式下跌。

2022年上半年，阿帕替尼、吡咯替尼、瑞馬唑侖等多款創新藥執行醫保談判價后，平均降幅約33%，雖然降價力度相對溫和，但是并不能夠對沖由仿制藥集采帶來的公司收入下滑。

今年6月，第七批國家集采談判公告下達，根據開標結果，恒瑞醫藥有五個產品入圍，四個產品中標，中標價降幅均大于50%。

來源：視覺中國

在此前的中國醫藥企業家科學家投資家大會上，孫飄揚也直言行業的變化超出了預期，前幾年的集采雖然對恒瑞有影響，但沒有傷筋動骨，而2021年的確是巨大的考驗。恒瑞創新藥業務的緩慢成長，難以化解仿制藥快速“隕落”造成的業績壓力。“過去我們曾以為，有10個左右的新藥就可以支撐我們的發展，但現在看來，還不夠。我們可能需要更多產品，或者說更多‘不重復’的產品來支撐我們的發展。”

當前，出海國際化正成為恒瑞醫藥在內的中國藥企尋求估值溢價的破局路徑。孫飄揚曾表示，“通過美國FDA認證，是走進國際市場的通行證。雖然這項工作很難，但我們也不能因此坐以待斃，攻堅戰要一個一個地打。”

押注出海的決心雖有，但恒瑞醫藥的出海成績單并不亮眼。

中國藥企目前除了自主出海的模式外，另一模式是借“船”出海，license-out是較為主流的一種。

截至2022年上半年，國內藥企共達成28起license-out項目，授權項目交易總金額累計達56.7億美元，首付款合計2.08億美元，里程碑付款合計54.6億美元。

值得一提的是，在這20款license-out創新藥合作/授權項目中，并未見到恒瑞醫藥等在內的大藥企身影。從轉讓方和受讓方來看，有像羅氏、默沙東、禮來、強生等大型跨國藥企，也有一些國外小企業逐漸顯頭露面。

早在2019年，恒瑞醫藥制定了國際化發展戰略，逐步在美國、歐洲、日本、澳大利亞等多個國家和地區建有研發中心或分支機構，目前來看，海外營業收入占比仍較小。2020年恒瑞醫藥海外營業收入達7.58億元，占全年營收的比例為2.74%，2021年海外收入6.17億元，占全年營收的比例為2.39%，甚至還有所下滑。

而在重點大單品PD-1的出海上，這片市場早已競爭激烈，硝煙四起。

目前，國內已獲批上市10款PD-1單抗，包括2款進口及8款國產，2022年新獲批復宏漢霖的斯魯利單抗和樂普生物的普特利單抗兩款產品。本次醫保談判共有5款國產PD-1類藥物參與，除了恒瑞、百濟、君實、信達老面孔外，復宏漢霖是今年首次參加談判的新企業。

安信證券還預計至2022年底，將共計有17款PD-1/PD-L1單抗、1款PD-1/CTLA-4雙抗在國內上市，其中國產PD-1/PD-L1共計14款（含雙抗）。

新對手涌入戰場，同質化競爭會愈發嚴重。富途投研團隊表示，恒瑞醫藥的PD-1產品PARP抑制劑在美國已經有4款競品已經獲批，但均沒有先發優勢，都是會面臨同一個靶點競爭激烈的藥物。

從適應癥角度來看，恒瑞醫藥在海外的研發策略亦是通過找出已獲批成熟產品未覆蓋到的差異化適應來進行臨床，以提升自身管線的獲批成功率。這也就意味著這些熱門靶點容易扎堆。

同時，富途投研團隊認為，恒瑞醫藥的BD策略仍需優化。“公司的BD層面的引進布局也是從2021年才開始，但已有2筆出現了一些不確定性：（1）普那布林NDA遭到美國FDA駁回，需要再次進行良好對照試驗，市值已跌至1億美金以下；（2）PI3K抑制劑獲批、在研產品接連遭遇利空信息，未來美國獲批需要基于隨機數據而不是單臂試驗。

中國創新藥領域迎來蓬勃發展。這也意味著，競爭也將變得白熱化。恒瑞醫藥表示，“目前創新藥研發面臨激烈競爭，行業內卷比較嚴重，企業轉型壓力加大。同時，做創新藥和做仿制藥完全不一樣。仿制藥一獲批自然而然擁有原研藥的所有適應證；但創新藥的適應證必須一個一個去做。”

對于目前獲批了11個新藥的成績，恒瑞醫藥在接受《中國企業家》采訪時表示：“盡管目前公司獲批了11個新藥，但獲批的適應證還需要不斷擴展。但我們相信，產業的發展方向沒有變，我們正處在一個調整期。對于恒瑞來說，一是要把進行到臨床三期的現有產品，一個一個做出來；二是如何做更創新的藥，如何縮小和國外大公司的差距，是我們在不斷思考和實踐的事情。”

近期，公眾對退熱、止咳等常用藥的購買和儲備需求明顯增長，為此，恒瑞醫藥向《中國企業家》表示，“面對短期內的需求激增，公司有在積極擴大產能。目前，旗下有治療發熱、咳嗽等癥狀的布洛芬混懸液、鹽酸氨溴索口服溶液等產品，銷量有較大幅度上漲，且各個渠道的訂單量仍在增加。”

孫飄揚二次奮斗，“豪賭”創新藥

歷史不會簡單的重復，但總是邁著相同的韻腳。

公開資料顯示，1990年，剛剛當上廠長的孫飄揚，接手了恒瑞醫藥，彼時的恒瑞制藥只是連云港當地一個瀕臨破產的小制藥廠。那一年，公司賬面上只有8萬塊現金，甚至連員工工資都發不出來。

如果不做改變，只會是死路一條——孫飄揚做了一個大膽的決定，他將廠里僅有的一點利潤用來做研發，并且還從美國買了抗癌藥的專利，決定集中所有物力人力去做抗癌藥。

孫飄揚。來源：人民視覺

但在那個受技術與思想限制的年代，鮮有藥廠選擇自研做新藥，在大眾的目光里，孫飄揚無疑是一個“賭徒”，缺乏資金與技術支持，這場仗大概率是九死一生。

但面對經營狀況每日愈下的藥廠，孫飄揚深知，這樣一個低利潤的制藥廠，如果不做出轉型，最終只有倒閉一個選擇。隨后，孫飄揚花費重金購買了“VP16抗癌藥專利”，以及中國醫科院藥研所開發的抗癌新藥——異環磷酰胺的專利權。

通過內部革新，孫飄揚讓這個制藥廠起死回生了。當時他曾說：“你沒有技術，你就把握不了自己的命運，我們要把自己的命運握在手里。”后來，孫飄揚逐漸將眼光放到腫瘤藥領域，也是恒瑞醫藥至今作為研發重點的領域之一。

1997年，連云港制藥廠改制，正式成為了“恒瑞醫藥”，孫飄揚出任了公司的董事長，帶領公司不斷擴大生產規模。2000年，“恒瑞醫藥”改制成國企上市，市值35.7億元。2007年，孫飄揚又以39億元的身家登上了福布斯中國富豪榜。

據東方財富網報道，20多年來，孫飄揚一直堅持用公司銷售額的10%用于產品研發，累計研發投入38.96億元。2019年，恒瑞醫藥將營收的16.73%都拿來投入研發，研發投入遠高于國內的其他制藥同行，和國際上的醫藥大公司強生、拜耳等相差無幾。

多次在公開場合，孫飄揚強調創新是恒瑞的生命線。但是，創新藥的投入以及新藥市場開拓，都需要大把資金支持。從投資到回報，創新藥的生產是一個漫長的周期，十年起步，前途未卜，曾有數據統計，全球96%的藥物研究項目都以失敗告終。

當畫面切換到今天，創新藥已成為所有藥企的必爭之地，面對實力雄厚的后起之秀，以及競爭更激烈的市場，孫飄揚又能否在萬眾矚目中，不負此次回歸？

關鍵詞： 恒瑞醫藥