本文來源：時代商學院 作者：陳麗娜

來源 | 時代商學院

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作者 | 陳麗娜

編輯 | 李乾韜 陳佳鑫

降價換市場，這是常見的企業商業策略。但對于IPO企業而言，卻有著另一種不足為外人道的意義。

愛迪特（秦皇島）科技股份有限公司（簡稱“愛迪特”）即將于11月10日上會，闖關創業板。這家主要研發、生產和銷售氧化鋯瓷塊等口腔修復材料，以及銷售口腔數字化設備的公司，采取降價換市場的策略，市場份額從2019年的3.5%提升到2021年的6.25%，成長性顯得十分強勁。

但細看招股書不難發現，愛迪特為市場份額增長付出了不小的代價：核心主營產品大幅降價、毛利率嚴重萎縮，銷售費用率不斷攀升，成本越來越高。

這是財務上典型的“增收不增利”現象。如此“強勁成長性”，是可持續的嗎？

對于這個問題，第一大股東申報IPO前夕套現離場的行為或許可見端倪。2019年12月及2021年3月，第一股東用腳投票，分兩次轉讓所有股權，選擇落袋為安。隨后，2021年4月—2021年9月，短短不到半年時間，愛迪特的估值從16億元增至32.66億元，估值翻倍，令人不解。

犧牲毛利率換市場，增收不增利

愛迪特的核心產品有兩類，分別是口腔修復材料和口腔數字化設備。其中，口腔修復材料的主打產品為氧化鋯瓷塊，2019-2022年6月，各期的平均單價分別為330.55元/塊、295.3元/塊、290.59元/塊和286.22元/塊。2020年，氧化鋯瓷塊平均單價變動率超過了10%。

另一類目口腔數字化設備主要售賣切削設備和數字取像設備，2021年，以上兩款產品的銷售單價同樣出現了超過10%的變動率。具體來看，切削設備各期的銷售單價分別為14.56（萬元/臺）、13.16（萬元/臺）、11.17（萬元/臺）、11.17（萬元/臺），2020年變動率為9.63%，2022年上半年變動率提升至17.23%。

數字取像設備各期的銷售單價分別為6.55（萬元/臺）、5.55（萬元/臺）、4.70（萬元/臺）、3.94（萬元/臺）。2020年、2021年、2022年1-6月，三個時期的變動率都超過了15%。

對此愛迪特表示，公司采取積極主動的定價策略參與市場競爭，為擴大市場份額，公司主動降低價格以促進銷量和銷售額增長。中商產業研究院，2019-2021 年，我國義齒及各類材料的市場規模分別為84.3億元、84.6億元、87.1億元，據此計算，同期愛迪特的市場份額分別為3.5%、4.28%、6.25%。

雖然市場份額有所提升，但卻使得愛迪特2020年出現了增收不增利的情況。2019-2021年（下稱報告期），愛迪特分別實現營業收入2.99億元、3.62億元和5.45億元，同期分別實現凈利潤0.48億、0.45億元和0.55億元，2020年凈利潤同比下滑了8%。

產品降價也直接導致了毛利率驟降。2019-2021年，愛迪特的毛利率分別為 51.60%、42.81%和38.13%，2021年同比2019年減少了13.47個百分點。

2019-2021年，同行業可比公司的毛利率均值分別為56.66%、53.38%、58.75%，整體毛利率變化幅度較小，在波動中走高。值得注意的是，2021年，5家可比公司的毛利率相較2020年都有所提升，2021年毛利率仍然下降的僅有愛迪特。

兩大產品中，報告期，口腔數字化設備的毛利率分別為20.46%、17.76%、19.57%，另一拳頭產品口腔修復材料的毛利率分別為 59.55%、52.68%、49.78%，是愛迪特毛利率的主要貢獻者。但口腔修復材料的毛利率依然達不到同行業可比公司均值，仍然缺乏競爭優勢。

或是因為產品競爭力不足，愛迪特的銷售費用率也高于可比公司均值。2019-2022年6月，愛迪特的銷售費用分別高達5427.16萬元、5086.27萬元、7588.93萬元和4112.13 萬元，各期銷售費用率分別為18.14%、14.06%及13.92%和15.25%。而同行業可比公司的均值分別為13.85%、11.83%、11.62%、8.62%。2022年上半年，在行業下調銷售費用率的情況下，愛迪特依然加大了支出，其銷售端面臨的壓力或較大。

綜合以上來看，愛迪特采取“降價換市場”的路線雖然一時提升了市場份額，但這一招也導致了凈利潤一度下滑，其毛利率更是下跌嚴重。從銷售費用率的情況，也不難看出愛迪特面臨的競爭壓力較大，而這或也能反映其產品在市場上處于劣勢，需要用更高的銷售費用維持收入。長此以往，其業績或難以維持增長。

大股東套現離場，估值半年翻倍

大多數股東都盼著企業上市后分一杯羹，但是愛迪特的前第一大股東卻在報告期內轉讓了所有股權，此番操作令人不解。

資料顯示，2017—2018年愛迪特曾在新三板掛牌，期間第一大股東為全民愛迪特，持股比例達48.25%。

然而從新三板摘牌，準備沖擊IPO前，全民愛迪特在2019年12月以20元/股將所持36%的股份分別轉讓給四家機構，共套現3.6億元。隨后在2021年3月，愛迪特又以1.2246億元回購全民愛迪特所持的12.25%的股份。申報IPO前夕套現，全民愛迪特是否不看好愛迪特的發展前景？亦或是另有目的？

在此之后，愛迪特先后進行多次增資，且入股價格變化幅度之大令人咋舌。

2021年4月，中金啟辰、建發柒號、 蘇州辰知德按照愛迪特投前16億元的估值對其進行了增資。同月，建發柒號、蘇州辰知德、嘉興辰冪德按照愛迪特投前18億元的估值對其進行了增資。同一個月，愛迪特的估值增長了2億元。

而奇怪的是，建發柒號、蘇州辰知德均參與了上述兩次增資，卻以不同的價格對愛迪特增資，其操作令人不解。

同年5月，中金啟辰按照愛迪特投前19.4億元的估值對其進行了增資。3個月后，中證投資、金石基金、方正投資、紫金弘云按照愛迪特投前30億元的估值對其進行了增資。2021年9月，阿里網絡按照愛迪特投前32.66億元的估值對其進行增資。

從2021年4月—2021年9月，不到半年的時間，愛迪特的估值從16億元增至32.66億元。申報IPO前夕第一大股東謎之轉讓所有股權，多家機構突擊入股抬高估值近一倍，這難免讓人懷疑是否在騰籠換鳥。其第一大股東套現離場是否為了給后續“操作估值”提供空間？

通過上述融資，愛迪特合計獲得增資金額5.9035億元。截至2022年6月30日，愛迪特還擁有3.44億元交易性金融資產，愛迪特稱，公司交易性金融資產為銀行理財產品。在得到近6億元融資后，其將大筆現金用于購買了銀行理財產品。

結合愛迪特截至2022年6月30日擁有的2.74億元貨幣資金，其類現金資產合計6.18億。同時，截至2022年6月30日，愛迪特并無短期借款或長期借款，可見其現金流十分充裕。

然而根據招股書，本次IPO愛迪特擬募集資金9.55億元，其中的2.87億元用于補充流動資金。如此的現金流情況，愛迪特真的有必要再募資2.87億元用于補充流動資金嗎？其上市的動機值得懷疑。

【參考資料】

1、《愛迪特（秦皇島）科技股份有限公司首次公開發行股票并在創業板上市招股說明書》.證監會

2、《關于愛迪特（秦皇島）科技股份有限公司首次公開發行股票并在創業板上市的審核中心意見落實函回復》.證監會

3、《全球視野下的中國口腔產業趨勢報告》.國家衛健委國際交流與合作中心

（全文 2580字）

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