作者｜李佳

編輯｜黃繹達

7 月 9 日晚間，太平鳥發布 2023 年半年度業績預增公告，23 年上半年，預計實現歸母凈利潤 / 扣非歸母凈利潤 2.51 億元 /1.79 億元，同比分別增長了 89% 和 3480%。

【資料圖】

公告第二天，太平鳥股價下跌 7.8%。此后，股價一路陰跌。

圖：太平鳥股價走勢 來源：Wind

這不禁讓人疑惑：明明是盈利能力大幅改善的利好消息，為何股價還是止不住下跌？

拉長時間維度來看，17 年上市以來，太平鳥股價于 21 年 7 月達到巔峰，最高價 57.43 元。而后便是一路下跌至 15 元附近，一年多的時間股價跌去近 74%。直到 22 年 11 月，隨著防疫優化政策出臺，經濟預期轉暖，太平鳥的股價開始反彈。漲勢延續至 23 年 5 月，此后便是新一輪的下跌。

頗具戲謔意味的是，太平鳥的代言人們陣容強大，白敬亭、劉雯、歐陽娜娜、王一博、虞書欣、楊倩（按姓氏首字母排序）…代言人個個能打，但資本市場卻對有著諸多頂流加持的太平鳥不太買賬。

那么，為何太平鳥在資本市場上的表現不盡人意，股價頻頻下跌？未來的看點又是什么？

01、業績下滑趨勢延續

實際上太平鳥 23 年半年度業績預期公告之中，盈利能力大幅改善的背后，是業績改善不及預期。公告之中預計 23 年半年度營收 36 億元左右，同比降低 14%。

太平鳥業績增速下滑的跡象自 21 年展露。21 年年報營收同比增加 16%，與當年半年報同增 55% 的亮眼成績相比，業績增速放緩的趨勢明顯。而后，太平鳥的業績甚至出現了負增長。22 年半年報和年報營收同比增速分別為 -16%、-21%。而最新公告的預計數據，也未顯示出修復的跡象。營收下滑，可見 23H1 凈利潤的改善更多是依托于降本控費。

不僅如此，業績預告中利潤端的改善幅度能夠如此亮眼更是由于低基數效應。22 年半年度歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別為 1.3 億元和 0.05 億元，分別同比下降了 67% 和 98%。在此基礎之上，23 年預期利潤增速看似大幅改善，但從數值看，和 21 年相比仍有一段距離。

*23 年半年度數據均來自業績預增公告圖：太平鳥營收 & 歸母凈利潤，單位：萬元 數據來源：Wind、36 氪整理

太平鳥股價下跌的原因是其基本面修復不及市場預期，利潤端的改善難掩業績持續疲軟。那么，為什么太平鳥賣不動了呢？

02、粉絲紅利吃足后，" 財富密碼 " 失靈了

從業務端來看，太平鳥主營男、女、童休閑服飾，旗下主要有 7 個品牌。品牌矩陣較為全面，并且品牌有精準的用戶畫像，不同品牌之間形成差異性，可覆蓋不同年齡、風格、生活態度的客戶需求。而且其目標受眾的年齡段在 3-30 歲左右，這個年齡段對潮流的消費力相較于其他年齡段人群來說更強。

圖：太平鳥品牌矩陣 數據來源：太平鳥官網，36 氪整理

針對其目標客群，太平鳥請了多位明星進行營銷推廣，以此來不斷增強品牌知名度。從數據來看，太平鳥近五年的銷售費用率維持在 35% 左右，其中廣告費占銷售費用約 10%，20-22 年的廣告宣傳費分別達 3.64 億、5.25 億、4.07 億。可見，太平鳥在請明星做廣告這件事上是舍得砸錢的。

圖：各服飾品牌銷售費用占比 單位：萬元 數據來源：Wind，36 氪整理

的確，這一策略曾經成為了太平鳥的 " 財富密碼 "。太平鳥的目標客群主要還是年輕人，相對而言他們更會為明星示范效應買單。因此在明星代言和聯名產品的助力之下，21 年太平鳥實現了業績的騰飛，營收破百億，同比增長 16%。

但是，為什么曾經的 " 財富密碼 " 在今年失靈了呢？

從行業來看，受疫情的影響，作為可選消費品的服裝紡織業整體萎縮。22 年全國社會消費品零售總額同比下降 0.2%，服裝、鞋帽、針紡織品同比下降 6.5%。當行業整體下行之時，太平鳥自然也難獨善其身。

不僅如此，太平鳥所處的潮流休閑服飾賽道，需求萎縮的情況更為嚴重。這是因為，不同于具有科技含量的運動服飾和具有社交屬性的商務服飾，休閑服飾的需求剛性偏弱。

同時，太平鳥的目標消費群體年齡段在 15-30 歲之間，這一群體相對而言抗風險能力較為薄弱，在逆周期的環境里，消費力也隨之大幅下降。當 " 消費降級 " 和儲蓄成為了年輕人的潮流，" 粉絲經濟 " 的紅利勢必會有折扣。

當消費者不再愿意為代言人買單，太平鳥的產品銷售疲軟，這也就導致了公司面臨線下門店冗重和存貨積壓的問題。

03、渠道受阻、存貨積壓，背負太重的太平鳥飛不動了

從渠道來看，太平鳥的布局不夠均衡。一直以來，太平鳥的銷售渠道以線下為主，線上銷售約占三成左右。在此背景之下，當 21 年業績突飛猛進之時，太平鳥依然選擇了廣鋪線下門店。根據 21 年年報數據，門店數量從 20 年末的 4616 家增長至 5214 家。

然而，到了 22 年，疫情封控管理沖擊了線下實體店的消費場景，這也導致太平鳥的銷售渠道受阻，銷量下滑。受疫情影響，門店經營效率低下、經營成本剛性的問題凸顯，這些線下門店非但沒能扛起太平鳥銷量增長的大旗，反而成為了企業經營的沉重擔子。

對于門店低效的問題，太平鳥亦有所認識并采取了閉店的措施。22 年，太平鳥關閉了 189 家直營店、354 家加盟店，以此來提升門店經營質量，改善盈利能力。

同時，渠道受阻、銷售不暢，這還導致了太平鳥面臨存貨積壓的問題。根據 Wind 計算的數據，太平鳥在 21 年底至 22 年半年度，存貨周轉率不斷下降，從 2.14 下降至 0.87。對此，太平鳥采取打折促銷的方式大力去庫存，存貨周轉率回升至 1.91。

不過，打折促銷使得加盟渠道的毛利率受損，而且加盟店占到線下渠道的七成，可見這一措施對于太平鳥整體毛利率打擊之深重。因此，太平鳥開始嚴控打折力度，這導致 23Q1 的存貨周轉率再次回到了 0.41 的水平，存貨積壓依然是太平鳥難解的題。

圖：太平鳥存貨周轉率數據來源：Wind、36 氪整理

總的來說，太平鳥在當下遭遇的困境，一方面是在消費整體疲軟之時出現銷量下滑，另一方面又面臨線下渠道受阻和存貨積壓。

之所以會造成這樣的局面，除了大環境影響外，產品力的不足亦不能忽視。太平鳥定位于國潮，卻過度依賴于明星效應，疏于打磨產品，沒有爆款 " 出圈 "；同時，太平鳥學會了快時尚的快速上新，但卻沒有學他們 " 小單快返 " 的柔性供應鏈，這亦是造成庫存積壓的核心原因。

不僅如此，太平鳥在價格方面也不具備優勢。與同是聯名款較多的優衣庫相比，以夏季 T 恤品類為例，優衣庫的聯名款多在 99 元，太平鳥的聯名款在 140-385 元之間。在逆周期背景下，消費者對價格更加敏感，聯名也不再是決策購買的最主要因素。

歸根結底，太平鳥在產品力、上新速度、性價比等方面均不具備突出的優勢。反觀 SHEIN，將 " 小單快返 " 這一招做到極致，成為了快時尚跨境電商巨頭。由此可見，潮流不是時尚元素的堆砌，同樣潮流這門生意，也不是靠 " 財富密碼 " 的疊加。

04、太平鳥未來看點

未來太平鳥是否值得投資，看點主要在于業績下滑趨勢的扭轉和去庫存進程，這主要依托于以下兩點：一是渠道的優化，二是供應鏈的改革。

在渠道方面，線下端，太平鳥改變過往渠道規模增長的策略，關閉低效門店，聚焦門店盈利能力提升。同時，華泰證券預計，受益于疫后線下消費場景的回歸，線下渠道收入同比增速或快于線上渠道。線上端，公司將推進小程序、網紅直播等新渠道。

在供應鏈方面，公司已經開啟了改革，利用大數據、人工智能等技術識別流行趨勢，推進設計研發和供應鏈聯動。可見，太平鳥在吃了存貨高企的苦頭之后，也開始學習 " 小單快反 " 模式。若改革進程良好，則有助于解決庫存問題。

不僅如此，處于下行周期的 22 年底，公司進行了組織結構變革，將各個品牌的事業部轉向職能大部制，旨在將品牌、渠道運營等方面進行統一管理，實現資源的優化配置。在收入端改善難的情況下，降本增效似乎是公司能夠在短期內增厚利潤不多的辦法之一。

不過，服飾終究是一個順周期的行業。當前我國經濟仍然處于弱復蘇的過程之中，居民資產負債表受損，而老百姓日常 " 衣食住行 " 之中服飾是需求剛性最弱的。因此，服飾行業在強勁復蘇動能到來之前，行業整體的表現可能都不會太好。

展望服飾行業在今年下半年的表現，市場普遍的觀點認為，下半年中高端男裝、運動品牌預期將會更優，而對于休閑服飾的觀點較為悲觀。休閑服飾賽道的回暖需等經濟復蘇進程走得更為明確之時，因此大環境對太平鳥的壓制也還將延續。

從目前太平鳥的估值來看，雖然從頂部有所回落，但是由于去年凈利潤的負增長，所以即便股價調整了不少，估值仍然處于較高水平，目前在安全邊際上存在一定問題。誠然，在行業萎縮且拐點尚不明朗之時，當前的太平鳥對于投資者來說確實不太具有吸引力。

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